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Miami com Copacabana: Ativos globais em carteiras locais

Como ativos globais podem melhorar a performance da sua carteira? É isso que o artigo, publicado no Valor Econômico, escrito pelo nosso gestor de Portfólio, João Braga, tenta responder. Saiba mais no artigo completo abaixo.

Nos rescaldos das grandes crises que se abatem sobre os mercados de  ativos  de  tempos  em  tempos,  é  normal  que  os  investidores  se  perguntem  o  que  poderiam  ter  feito  diferente  para  sofrer  menos.  No caso do Brasil, os ativos locais oferecem possibilidades relativamente limitadas de diversificação, tanto entre as diferentes classes de ativos, quanto dentro de cada classe de ativos. Esse problema é ainda mais relevante quando consideramos que os grandes investidores têm o universo de ativos operáveis limitado por questões de liquidez, reduzindo ainda mais o potencial de diversificação.

A boa notícia, por outro lado, é que, nos momentos de estresse nos mercados, o dólar se valoriza em relação ao real, melhorando a performance dos ativos globais quando referenciados na nossa moeda. Isso faz com que os ativos internacionais tenham baixa correlação ou até mesmo correlação negativa com os ativos locais, proporcionando um alto poder de diversificação quando incluídos nas carteiras dominadas por ativos brasileiros. Esse fato é amplamente conhecido e documentado. O que apresentaremos a seguir é uma análise desse efeito com diferentes ativos globais.

Para construção das carteiras, utilizamos a paridade de risco, método que tornou-se muito popular nos anos 2000, baseada na premissa de que cada constituinte deve contribuir igualmente para o risco total da carteira. Diversas gestoras oferecem produtos criados sob esse paradigma, mas, provavelmente, a mais notória é a Bridgewater, de Ray Dalio, com o All Wheather Portfolio. Essa abordagem não requer qualquer premissa sobre os retornos esperados das classes que compõem o portfólio, o que, certamente contribuiu para a sua popularização.

Tomamos como base um portfólio local composto por quatro classes de ativos e seus representantes: renda fixa indexada à inflação (IMA-B), renda fixa prefixada (IRF-M1+), multimercados (IHFA) e ações (Ibovespa). Combinando esses elementos pudemos construir os portfólios com paridade de risco. Foi analisado o período de quatro anos entre abril de 2016 e março de 2020, com rebalanceamentos mensais, a partir da matriz de covariância estimada com os retornos dos 252 dias úteis anteriores.

Como era de se esperar, a média das alocações que cada classe recebeu ao longo dos rebalanceamentos foi inversamente proporcional à sua volatilidade: 40,5% para multimercados, 30,1% para prefixados, 21,5% para inflação e 7,8% para ações. As alocações mínima e máxima observadas em cada classe estiveram próximas a dois terços e quatro terços da média, respectivamente. Ou seja, em um dado momento, a alocação necessária em uma classe para fazer com que sua a contribuição para o risco total seja igual à das demais classes pode ser o dobro do valor observado em outro momento, a depender das volatilidades e correlações. O corolário disso é que, quando o investidor mantém a carteira com proporções fixas, a participação de cada constituinte no risco total varia significativamente.

Na janela analisada, este portfólio local obteve um retorno anualizado de 12,5% (contra 11% do CDI), com volatilidade anualizada de 6,9% e máximo drawdown (MDD, máximo de perda em relação ao pico anterior) de 11,3%. O Sharpe Ratio foi de 0,22. No geral, um desempenho nada extraordinário, que pode até ser relativizado em parte, dado um período de observação relativamente curto que inclui uma crise bastante aguda, mas que não é bom de qualquer forma.

Pois bem, se esse caldo brasileiro parece insosso, podemos tentar adicionar alguns temperos de fora, como mais uma classe para ter a contribuição de risco pareada com as demais. Uma primeira tentativa bastante óbvia seria incluir o dólar na mistura. Outra alternativa, mais arrojada, é a exposição ao mercado de ações norte-americano (ações U.S.), representado pelo SPXI11, ETF local do índice S&P 500. Em terceiro lugar, o ouro, ativo global que costuma atrair atenção nos períodos de estresse. Uma quarta possibilidade que exploramos foi o bitcoin, comumente comparado ao ouro, apesar de sua rentabilidade e seu risco históricos serem muito maiores. Por fim, testamos a união dessas quatro classes em um grupo responsável por um quinto do risco total da carteira, sendo 5% para cada uma. A tabela abaixo traz as exposições mínima, média e máxima dos ativos globais em cada configuração, bem como os resultados obtidos.

Em termos de exposições, nada de surpreendente. O dólar, menos arriscado, obteve exposições maiores que ouro e ações U.S.. Na ponta oposta, o bitcoin, extremamente volátil, teve a máxima exposição menor do que a mínima das outras três alternativas, ficando, em média, com menos de 5%. Quando combinadas, as quatro classes globais obtiveram exposições maiores que qualquer uma delas isolada.

Já os resultados trazem elementos mais interessantes. Dólar, ações U.S. e ouro apresentaram impactos bastante semelhantes em termos de Sharpe, dobrando o valor obtido pelas classes locais, porém com diferentes composições entre risco e retorno: ações U.S. com mais retorno e mais risco, dólar com menos e ouro no meio termo. O bitcoin, por sua vez, diferenciou-se das demais classes. Ele causou uma pequena elevação nas medidas de risco mas, apesar das exposições relativamente pequenas, trouxe um relevante aumento do retorno, fazendo com que o Sharpe mais do que quintuplicasse, para 1,17. Por fim, a carteira com classes globais combinadas teve um resultado muito positivo, com incremento do retorno e minoração de risco significativos, que resultaram em um Sharpe quatro vezes maior que da carteira base.

Em resumo, a análise mostrou como alocar uma fração do risco em ativos globais foi extremamente benéfico para as carteiras locais. Dependendo do(s) ativo(s), esse benefício pode ser, predominantemente, por redução do risco ou por aumento do retorno. No melhor estilo Jackson do Pandeiro, podemos misturar Miami com Copacabana, chiclete com banana, Wall Street com Faria Lima e S&P 500 com NTN-B. Não rima, mas rende.

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